谭勇品读医药风云

过去十年，跨国药企的研发投入几乎都指向一个方向：在新药越来越难做，单个产品的开发成本越来越高，技术平台越来越复杂的背景下，研发预算顺理成章地一路攀升。但到了2025年，风向似乎变了。开始有人猛踩油门，有人主动收手；有人把钱继续砸向后期管线和前沿技术，有人则把预算从内部研发转向BD、并购和优化自身资产配置。全球药企研发投入TOP10中的6家公司，都出现了不同规模的研投金额下滑，而这一数字在2024年是3家，2023年仅2家，并且是微跌。仅仅三年过去，MNC围绕新药研发的投入为何出现如此大的变化？先看研投规模收缩的“阵营”。默沙东、罗氏、强生、辉瑞、BMS、艾伯维，这些占据全球制药业半壁江山的TOP级药企，不约而同地在过去一年踩下了研发投入的刹车。2025年，默沙东以158亿美元、占营收24.3%的研发投入总额领跑各大MNC，但同比12%的降幅也让人难以忽视。对此默沙东给出的解释是“业务拓展活动费用减少”。换言之就是“用于收购外部管线的钱少了。”但更关键的是，默沙东内部研发也在被精简。2025年7月，默沙东宣布终止多个重要研发项目，包括通过19亿美元收购获得的IL-2突变蛋白MK-6194，以及与康方生物合作开发的CTLA-4抗体MK-1308。按照计划，到2027年底前，默沙东将削减30亿美元年度支出，节约的成本全部投向重点管线。对默沙东而言，当下乃至未来几年都需要长期回答的一个问题是：帕博利珠单抗之后，谁来接班？默沙东在2025年公布了18项III期阳性数据、启动21项新的III期临床，并在2026JP摩根大会上表示，约有80项III期研究，新增管线的增长动力对应的商业机会“超过2028年帕博利珠单抗预测销售额的两倍”。从近两年默沙东看似分散，却也清晰的动作来看：默沙东并没有把全部筹码继续押在其肿瘤基本盘上，而正试图把增长引擎从单一的肿瘤王者，发展到多领域、多机制的组合。早在2023年时，默沙东花108亿美元拿到TL1A抗体产品，并且已经推进该药在溃疡性结肠炎和克罗恩病中的两项III期研究，并把适应证拓展到更多免疫介导疾病。同时，默沙东在2025年7月通过约100亿美元收购直接拿下COPD吸入药，补齐呼吸系统的版图，被外界普遍视为默沙东在帕博利珠单抗专利悬崖前的布局。心血管也是默沙东近两年重新加码的方向。索特西普是全球首个激活素信号通路抑制剂，2024年获FDA批准用于肺动脉高压，默沙东在2025财报表示，索特西普对业绩增长的贡献正在提升。专利悬崖的阴影，政策压力倒逼，技术革命的暴风眼，全球制药工业的研发逻辑正在重写，MNC“花钱逻辑”有什么样的分化？跨国药企们在坚持什么？又在放弃什么？请您明天接着收听。

晶泰刚刚验证的“盈利故事”能否持续讲下去？2025年上半年的扭亏为盈，无疑是一剂强心针。但这剂药效，很大程度上依赖于一剂“猛药”——近60亿美元的超级大单。这笔订单创造了纪录，也带来了风险：订单集中度。将如此大比例的增长预期系于单一合作，就像把鸡蛋放在一个篮子里。后续的里程碑达成是否顺利？付款节奏是否符合预期？任何风吹草动，都可能让高增长叙事出现裂痕。更广义地看，它的商业模式是向药企“卖水”。当宏观经济波动，药企收紧研发预算时，即便“降本增效”的故事再好听，客户也可能会拖延项目、要求降价。此外，公司打造“干湿闭环”的重资产模式——那些昂贵的机器人实验室，既是效率引擎，也是成本中心。它们需要持续、大量的订单来摊薄折旧、实现规模经济。一旦订单增速放缓，这些硬资产就可能从优势变成负担，侵蚀来之不易的利润。再看财务和市场，盈利的“可持续性”是下一个关键考题。从巨亏到盈利，第一步固然可喜，但第二步——在保持高强度研发投入以维持技术领先的同时，还能让盈利曲线持续向上——才是真正的挑战。市场目前给了它作为“18C特专科技第一股”和行业标杆的高估值溢价。这份溢价，是基于对其未来数年持续高增长的强烈预期。因此，它的股价会异常敏感。任何一个季度的营收增速放缓，或新签大单不及预期，都可能引发剧烈的估值回调。从依赖外部融资输血，到依靠自身造血循环，这条转换之路，公司才刚刚起步。最后，我们无法脱离行业的大环境。AI制药的赛道正变得越发拥挤，前有英矽智能等纯AI制药玩家，后有药明康德等传统CRO巨头跨界竞争。这场人才与客户的争夺战，只会推高成本、挤压利润率。而最大的“行业之问”尚未得到解答：由AI设计出的分子，最终能成功通过临床验证、真正成为上市新药的比例有多高？整个行业的终极价值，需要靠一款又一款成功的药物来证明。未来，任何一家头部公司AI管线的临床失败，都可能引发市场对全行业技术有效性的阶段性质疑，晶泰也难免受到波及。那么，作为投资者，未来几个季度的关注点应该非常具体：紧盯订单脉搏：合作的里程碑进展如何？有没有新的重磅BD（业务发展）合作落地？客户名单是否在持续向更多跨国药企扩展？细读财务健康：营收增长的质量如何？毛利率是否稳定或提升？经调整后的净利润率走向何方？最关键的是，经营性现金流是否随着盈利同步改善？洞察行业风向：主要竞争对手拿出了什么新技术或新订单？行业内是否有AI设计药物取得了突破性的临床二期、三期数据？监管机构对AI制药的审评态度是否有新的动向？这是预判天气的雷达。简单来说，晶泰的核心逻辑在于：身处一条千亿美元级的黄金赛道，它凭借“量子物理+AI+机器人”的全线闭环技术，已率先获得辉瑞、强生等顶级药企的商业化验证，伴随着近两年接连落地的大型订单，它正迎来明确的业绩拐点。

回到晶泰控股业务层面来详细分析为什么会扭亏为盈。晶泰控股目前有两块核心业务，增长都相较迅猛。一是药物发现解决方案（AIDD）。提供横跨药物发现及研究全过程中不同模块的解决方案；2025年上半年收入4.35亿元，同比暴增615%，成为增长主引擎，目前以小分子发现为主。二是智能自动化解决方案（AI4S ）。主要包括固态服务研发及自动化化学合成服务），形成“干实验室计算模拟+湿实验室实验验证”的闭环技术平台，通过数据互通与相互赋能，显著提升研发效率、扩大研发规模并降低研发成本。2025年上半年收入8186万元，同比增长95.9%。该业务通过机器人实验室实现“干湿实验闭环”，是保证交付质量、积累数据、反哺AI模型的关键基石。还有一点值得一提，晶泰的技术平台具备强大的可扩展性。目前已成功将能力复用于新能源、新材料等领域。这种跨界并非盲目多元化，而是以极低的边际成本，打开了数个巨大的增量市场，为长期增长提供了丰富的想象空间。在AI制药这个仍需证明的赛道里，它率先跑通了从技术到商业的闭环，呈现出稀缺的、进入成长期的核心企业特征。对于一路看到这里的投资者而言，晶泰控股的画像已经相当清晰：这是一家站在黄金赛道、手握硬核技术、且刚刚跑通盈利模式的公司。 在AI制药这个尚处早期的领域里，无疑具有稀缺性。但这条逻辑链的每一个环节，都悬着几个问号，考验着公司的长期耐力。如果说之前我们看到了它“油门踩满”的加速姿态，那么现在，我们必须同样了解它的“刹车系统”和可能遇到的“复杂路况”。首先，是它的“技术护城河”到底有多深、多宽？晶泰引以为傲的“量子物理+AI+机器人”全栈式路径，是它区别于纯软件AI公司的根本。这条路门槛极高，需要融合顶尖的物理学家、AI算法专家和自动化工程师，每年烧掉巨额的研发经费。这既是护城河，也可能成为“路径依赖”。不妨设想一下：万一未来三五年，出现一种全新的AI模型或计算范式，不需要如此复杂的物理计算，就能以更低成本、更快速度达到相似的分子设计效果呢？技术浪潮的颠覆往往出其不意，今天的壁垒，可能会成为明天转型的包袱。这不是危言耸听，而是在摩尔定律和算法革命依然生效的时代，任何技术领先者都必须面对的“迭代焦虑”。想了解谁会成为那个“起步时不被理解”的伟大公司？请您明天接着收听。

晶泰2018-2022年进入成长期，业务从晶型预测扩展到药物发现全流程。面对行业普遍存在的数据孤岛问题，晶泰做了一件关键的事：不仅做软件算法，还开始自建自动化机器人实验室。这让AI设计的分子能快速被合成和测试，形成“干湿实验”闭环。当然，过程中也并非一帆风顺，毕竟亲自蹚过河才知道深浅。一个典型例子在于，晶泰从2019年开始打造传统实验室进行药物分子的合成与测试，但很快意识到效率低下且数据积累慢、质量差。因此，从2021年开始，晶泰研发并使用机器人进行高通量化学实验，同时积累的高质量数据又被用于验证AI设计的分子，并循环回溯训练AI，形成一个完整的闭环生态系统，从而大幅提升AI迭代速度、准确性和实验效率。这步棋，现在看来非常关键。它解决的正是行业“数据孤岛”和“验证难”的痛点。自己产生的数据训练自己的模型，形成“预测-验证-优化”的闭环，这个“飞轮”一旦转起来，壁垒就会越来越高。这好比一家餐厅，不仅菜谱（算法）好，还拥有自己的顶级食材供应链（实验数据），做出的菜（候选分子）自然更有保障。到了2023年，晶泰开始进入爆发期，开发了用于蛋白质预测的ProtGPT；与礼来达成了高达2.5亿美元的AI小分子药物发现合作；业务边界也从药研拓展至新能源、新材料等领域。同时于2024年成功登陆港交所，成为“18C”特专科技第一股。2025至今更是进入了商业兑现期，尤其是近期又签署了总价值近60亿美元的战略合作，并已获得5100万美元首付款，大订单落地能力开始显现。一路走来，晶泰吸引了包括红杉中国、未来资产、国寿成达、五源资本等一众知名投资机构的加持。深入看，晶泰能吸引礼来、拿下近60亿美元大单，靠的不是单一优势，而是一个环环相扣的“量子物理+AI+机器人”全栈式技术闭环，这算是它当前最核心的竞争力。其一，是精准度护城河（物理驱动）。不同于大多数依赖公开数据的AI公司，晶泰以底层量子物理算法为核心。这让它在分子结构预测的源头就更精准，形成了独特的“技术壁垒”。当年在辉瑞盲测中夺冠，靠的正是这个硬核能力。其二，是效率护城河（AI赋能）。依托AI，晶泰能对数以十亿计的分子进行快速初筛，效率相比传统方法可提升百倍以上。这直接切中了药企“降本、提速”的核心痛点，商业价值明确，是其吸引合作的一大亮点。其三，是落地护城河（机器人验证）。这是晶泰最关键的差异化优势。行业里很多AI公司只能“纸上谈兵”，而晶泰自有智能自动化实验室，能快速完成AI预测分子的合成与测试。产生的高质量数据又能回头训练AI模型，形成“预测-验证-优化”的自我强化飞轮，解决了AI制药落地的最大痛点。简而言之，从精准，到效率，再到落地，晶泰通过“更准的算法、更快的筛选、更实的验证”，构建了一个目前看来难以被简单复制的技术体系。在AI制药这个高景气赛道里，算是卡住了一个有利身位。想了解谁会成为那个“起步时不被理解”的伟大公司？请您下周一接着收听。

晶泰与英矽智能立身根本逻辑就不太一样，另外两者的技术灵魂也截然不同。晶泰构建了“量子物理+AI+机器人”的三位一体技术引擎。尤其是在药物晶体预测领域，它基于第一性原理进行物理模拟，再通过全球自动化实验室网络进行机器人验证，形成“计算预测-实验闭环”。2016年，它就在辉瑞的全球盲测中一战成名，从此奠定了技术派的江湖地位。英矽则代表了“生成式AI的狂想”。它打造了Pharma.AI平台，从靶点发现到分子生成，再到临床预测，试图用AI贯穿药物发现的全流程。其代表作伦托塞替布，是一种潜在全球首创用于治疗特发性肺纤维化的候选药物，全球首个由AI从头发现并设计、锁定全新靶点TNIK的候选药物，堪称AI制药的“灯塔项目”。而今，依托Pharma.AI平台，英矽智能已自主开发出超过20项处于临床或IND申报阶段的创新资产，涵盖纤维化、肿瘤学、免疫学、代谢、抗疼痛等领域，验证了其AI技术在真实药物开发场景中的转化能力。当然，或是不同的模式，也让它们面对资本市场时，经历了不同的气候。晶泰上市时，正值AI制药概念风头正盛。它“技术服务平台”的故事稳健扎实，易于理解，顺理成章地获得了市场的青睐。英矽多次递表期间，行业却经历寒潮。一些国际AI制药公司的临床数据不及预期，让市场开始冷静甚至质疑。英矽这种“自研高风险管线”的模式，需要更多的耐心和信心去验证，其上市之路也因此更为坎坷，成为观察市场情绪的温度计。曾经，整个行业都在“证明自己”的路上艰难跋涉，市场一边抱有幻想，一边等待一个确凿的信号。而如今，拐点或许正在到来。随着这两家路径迥异却同样坚定的公司成功上市并站稳脚跟，它们不再只是“概念先锋”，更是承载了中国AI制药未来想象的国产双龙头。对投资者来说，选对赛道是找到长期价值标的的第一步。当前，AI制药正处在爆发前期，市场空间巨大。根据弗若斯特沙利文的数据，全球自动化研发实验室的市场规模，预计将从2023年的59亿美元飙升至2030年的607亿美元，年复合增长率接近40%。其中，解决方案领域的增速更是超过50%，相当于7年翻10倍。这显然是一条充满红利的黄金赛道。作为国内AI制药的领头羊，晶泰控股和英矽智能无疑会吃到这波行业爆发的“贝塔”红利。但机会也伴随着风险，作为先行者，它们也需要率先应对市场和技术的不确定性。实际上，晶泰的起点不低，2015年由三位麻省理工学院的博士后温书豪、马健和赖力鹏创立，以深圳和波士顿双总部起步，早期就拿到了腾讯、谷歌等巨头的战略投资，这本身就是一个很强的背书。从业务层面来看，更值得关注的是它的发展路径，这背后与管理层的战略眼光和执行韧性息息相关。一个比较关键的时间节点是2016年，它选择从晶体结构预测这个细分领域切入，并在与辉瑞的盲测比赛中夺冠，一举拿下合作，提供多晶筛选服务，证明了其技术的有效性。想了解谁会成为那个“起步时不被理解”的伟大公司？请您明天接着收听。

资本市场常常流传着一句话：很多伟大的公司在刚起步时，大家并不理解它。这句话被投资者反复咀嚼，因为它提醒着我们——发现下一个时代的巨头，需要穿透表象的前瞻眼光。那么，下一个十年的伟大机会究竟在哪？一个声音愈渐变大：如果你正在寻找下一个十年的大机会，AI制药这个赛道，你不能不看。它正在重新定义药物研发的底层逻辑，也正在改写这个行业的“赚钱规则”。这不只是技术革命，更是商业革命，已成为全球资本市场高度聚焦的主线。最近的几个信号尤其强烈：·英伟达与礼来签署战略合作，算力巨头与制药巨头正在深度握手；中国生物科技公司斩获的授权协议总额已占全球近一半，这是惊人的跃迁。虽然第一款完全由AI开发的新药尚未上市，但AI参与的研发管线比例——尤其是在药物发现早期，正在快速攀升。未来几年，我们将见证更多AI驱动的候选药物进入临床，并最终迎来属于AI的创新药物问世。而今天要聊的这家公司，是中国在这个赛道上，不可略过的国产选手之一。它叫晶泰控股，在Wind一致评级中获评最高的“买入”。与此同时，它也在争议中前行——有人视其为AI制药的真正标杆，也有人认为它只是“披着AI外衣的CRO”。 在AI制药这条前景广阔却又迷雾重重的赛道上，有两个名字总是被同时提及——晶泰控股与英矽智能。它们像两颗双子星，轨迹相似却又光芒各异。一家成立于2015年，一家诞生于2014年，前后脚闯入无人区。但冲向资本市场的剧本，却上演了“后来者先至”：晶泰在2024年率先登陆港交所，而英矽智能则经历两度冲刺，终于在2025年的最后一天敲响钟声，一举创下当年港股Biotech最大IPO。市场给予了热烈的回应：晶泰市值已逼近500亿港元，站稳脚跟；英矽虽刚上市不久，但已经迅速突破400亿大关，势头正劲。虽然常被并称“AI制药双雄”，但走近细看，你会发现——它们的基因、路径与故事，从一开始就写着不同的叙事。拿商业模式来看，如果用一个形象的比喻便于理解，晶泰就好比“AI时代的药物研发军火商”，采用类似“AI+CRO”模式，自己不直接造药，而是为制药公司提供最先进的“AI武器库”——从算法平台到自动化实验室。它赚取的是技术服务费和研发里程碑收入，路径清晰，客户明确，颇有几分“AI版药明康德”的味道。英矽智能则更像一位“AI驱动的药物探险家”。它走的是“AI+Biotech”路线，亲自下场，从零开始用AI发现全新靶点、设计全新分子，目标是做出具有全球突破性的原创新药。它通过对外授权管线获得收益，风险更高、周期更长，但想象空间也更大，有点像“AI版的Biotech”，自己站上舞台中央。想了解谁会成为那个“起步时不被理解”的伟大公司？请您明天接着收听。

有关专家建议，在启动集采时，应建立更为提前和透明的信息公开机制，尽早披露集采品种、涉及企业范围等关键内容，给予企业充分的时间进行专利风险评估与预案准备，变“被动应对”为“主动管理”。此外，对于涉及集采品种、影响重大的专利纠纷，可探索在行政裁决和司法诉讼中设立“绿色通道”，由国家知识产权局或最高人民法院知识产权法庭等进行快速审理，以确定性裁决保障市场供应的稳定性。总之，集采与专利绝非一场“零和博弈”。集采保障了药品普惠可及，专利保护是激励创新的基石。二者的高效协同，是实现患者受益、产业升级、医保可持续的关键命题。其次，仿制药纳入集采后，实现安全、有效、稳定的临床替代，依然任重道远。国家集采确立了一条明确的准入门槛：只有通过一致性评价的仿制药，才有资格参与集采“竞技”，这一规则为提升我国整体用药质量水平起到了关键的驱动作用。不过，北京某三甲医院的一位主任医师在临床实践中发现，“虽然大部分集采仿制药效果可控，甚至有一些效果更优， 但确实也有部分药物的治疗效果或者不良反应存在问题”。这背后折射出多重挑战：部分药品纳入集采后，出现了临床替代路径不清、用药监测体系未能同步跟上的现实问题；一些窄治疗窗、个体差异大的药物，也给临床实践带来了新的挑战。还有一些企业在通过一致性评价后，为降低成本可能存在偷工减料、简化生产流程等行为，导致实际供应药品的质量稳定性存疑。对此，多位业内专家指出，集采药品不仅在于是否“能用”，更在于是否“能持续可靠地用好”。中选仿制药要真正获得医患的认可，仅靠“通过一致性评价”这行文字远远不够，关键在于信息透明机制的进一步完善以及中选品种的再评价。目前，各省对通过一致性评价的仿制药开展的抽检结果，尚未建立常态化、完全公开的信息发布机制。医生和患者在临床选择时缺乏直观、可对比的质量数据参照。这种信息不透明的状态，在客观上导致部分药品的临床替代与推广进程面临阻力。此外，在完成集采中选药品采购量的同时，如何容纳不同患者合理的差异性需求？业内专家将目光投向一个关键但尚且滞后的机制：医保支付标准。一位临床医生描述了一种“前松后紧”的现象：药品采购周期初期，医院药房可能尚有一定数量原研药或非中选药，临床选择尚存弹性；但随着周期推进，为完成“优先使用中选药品”的刚性考核指标，医院往往只能将集采中标品种作为主要甚至唯一选择。这往往导致部分患者的长期用药习惯被改变。事实上，目前仅有国家医保谈判药品和国家集采药品有明确的医保支付标准，其余药品均没有确定国家统一的医保支付标准，这部分药品也成为医保支付标准改革试点的对象。业内专家呼吁探索建立合理的支付标准，破解“一刀切”困境，让患者可以根据自身经济条件和治疗偏好做出选择。最后，对药企而言，关键在于如何实现“软着陆”与“真升级”。据国家药监局2024年统计，国内现有药品生产企业(仅统计原料药和制剂企业)约5900家，其中仅约150家拥有获批上市的创新药。这意味着，绝大多数企业仍高度依赖仿制药业务维系生存。“5900家的市场格局显然是不合理的”，有行业专家指出。随着集采的价值逻辑从“短跑拼低价”过渡到“长跑拼能力”，产业向高技术壁垒仿制药乃至原研创新升级，大量缺乏技术积淀与品种储备的“光脚企业”，终将被清退出场。从2018年的破冰试水，到2025年的规则重构，八年集采深刻重塑了中国医药产业的格局与生态。未来，集采将不再仅由降价幅度定义，而更取决于是否构建起质量可靠、供应稳定、创新持续、医患信赖的医药新生态。一场从“价格”到“价值”的深刻变革，正在全行业推开，而这也是集采制度不断走向成熟的必经之路。

第十一批集采首次清晰公布集采药品遴选规则，最显著的信号之一便是直面“唯低价困局”。新规则中，不再简单以最低报价作为价差控制的唯一参考，而是将新的“锚点”价格确定为有效申报入围企业“单位可比价”平均值的50%与最低“单位可比价”两者中取高值。这一价格“熔断”机制，避免了因个别企业的极端低价扰乱整个市场的理性报价。其次，在品种遴选机制上展现出前所未有的审慎。在《第十一批国家组织药品集中采购拟采购药品清单（征求意见稿）》中，共有14个品种有额外备注，其中临床使用风险相对较高的9个品种后续全部未被纳入。这份征求意见稿中，还有61个无备注品种，其中11个后续未被纳入，包括存在专利侵权高风险的品种，临床使用风险高的品种以及重点管理的抗菌药物等。值得一提的是，因专利侵权高风险未被纳入的品种有5个，分别是恩扎卢胺、伏诺拉生、阿格列汀、吲哚布芬、沙库巴曲缬沙坦，专利已成为集采的实质性准入壁垒。“尊重临床”也是最引人注目的的变化之一。十一批集采首次明确，医疗机构可以根据实际临床需求和患者用药习惯，自主选择按品种报量或按厂牌报量，并且不限制具体厂牌数量。业内专家指出，这意味着“临床医生的用药习惯和患者的实际需求，被纳入了决策考量，不再是简单地‘一刀切’”。国家医保局数据显示，全国超过4.6万家报量机构中，77%的报量具体到了厂牌。从企业端来看，这项规则也给那些在临床中使用较大、品牌认可度较高但在报价中往往不能以更低的价格中选的企业留下了空间。更值得一提的是，第十一批集采也对投标企业的质控水平提出了更高要求，并且进一步完善了防范围标行为的措施。集采，正悄然步入一个新的起点。如果说前几批集采是一场场“价格风暴”，那么第十一批集采则试图在价格、质量、供应与临床使用之间，寻找着一个可持续的平衡点。第十一批集采迈出了制度优化的关键一步，但不可否认的是，要构建真正行稳致远的集采体系，仍面临多重挑战。首先，在当前的实践中，集采落地与专利保护之间尚未实现有效协同。国家集采以“灵魂砍价”和快速执行为核心，时间窗口紧。而专利争议的解决，需要经过严谨而漫长的司法与行政程序，往往以年为单位计算。因此，企业常面临“专利官司未定，集采生死已分”的速度差，陷入被动应对的焦虑。有行业专家指出，在专利明确过期或明确有效的品种外，存在大量专利处于“临界状态”的产品。例如，核心化合物专利到期，但关键晶型、制剂依然有效，或专利临近到期存在侵权风险的产品。这类“临界状态”的药品是原研与仿制药企博弈的焦点，也是集采中专利侵权风险的高发区。若未经审慎评估便将涉嫌侵权的仿制药纳入集采，不仅可能引发后续诉讼导致供应中断，也会打击原研药企的研发积极性，影响产业创新生态。如何设计一套既能保障集采顺利推进，又能充分尊重和保护知识产权的协同机制，成为关键点。随着第十二批集采被明确纳入2026年医保重点工作范畴，集采制度的未来又将走向哪里？请您下周一接着收听。

国采，正迎来两项关键进展。2月10日，1-8批国采接续拟中选结果公布，1091家国内外企业的4623个产品参与投标，最终1020家企业的4163个产品拟中选。与此同时，全国已有超过20个省份陆续启动十一批集采中选结果的落地执行工作，其中湖南、山东、河北等地已明确执行时间。2025年，国家医保局罕见地对集采规则进行了大范围、深层次的调整，第十一批国家药品集采也被业内普遍视为一个关键的政策分水岭。过去数年，在以“唯低价”为导向的内卷式竞争之下，集采落地过程中出现了供应不稳、质量风险、企业生存承压、临床用药习惯被忽视等一系列问题。如今，第十一批集采通过一系列精细化的规则设计，不再仅仅着眼于“降多少”，而是进一步考量“如何降”——新规则中，稳临床、保质量、防围标、反内卷成为明确信号。此外，1-8批国采接续规则将“竞价”改为“询价”，进一步遏制非理性低价竞争。正逢“十五五”规划开局之年，站在这一承前启后的节点，一场深刻的价值重塑正在到来。在中国医药史上，2018年与2025年是两个具有里程碑意义的年份。可以说，它们分别代表了集采的“破冰启航”与“规则重构”。2018年，国家医疗保障局正式成立，终结了以往药品采购“九龙治水”的局面；同时，仿制药一致性评价取得明显进展，为“质量对标”奠定了基础。同年，《我不是药神》热映，引爆了全社会对药品可及性的深刻讨论。在制度、技术与舆论的多重准备下，一场以“带量采购、以量换价”为核心的药品价格改革悄然开启。2018年11月，以“4+7”城市试点为起点，集采政策正式落地执行，其旨在解决过往药品流通中“带金销售”的问题，挤干药价中不合理的“水分”，减轻患者和医保基金的负担。八年间，这项改革如同一把精准的手术刀，切割了药价虚高的历史顽疾。自2018年以来，国家组织药品集采已累计节约医保基金超4400亿元，其中超过3600亿元被用于支持国家医保谈判的创新药支付，实现了“以仿制药降价，为创新药腾笼”的战略置换。然而，当改革从试点走向全面常态化，早期模式的局限性逐渐显现。众所周知，集采推行之初的首要目标是“以量换价”，以公立医疗机构全年用药量为筹码与药企谈判。但最终的局面是，谁报的价低，谁就能拿下市场，许多“光脚企业”由此打开市场。随后，行业出现极端低价引发的供应不稳、质量风险、企业生存压力，乃至“劣币驱逐良币”的苗头。许多中标企业在低价竞争中“赢得了订单，保不住生存”。在此背景下，被业内人士称为“最强拐点”第十一批集采规则应运而生。随着第十二批集采被明确纳入2026年医保重点工作范畴，集采制度的未来又将走向哪里？请您明天接着收听。

在礼来、诺和诺德的突飞猛进，以及辉瑞和BMS的遗憾落后之外，强生、罗氏、诺华等TOP10中的老牌选手在过去一年的表现只能用“稳健”来形容。截至目前，强生、赛诺菲与罗氏三巨头2025年业绩已悉数出炉，仅有个位数的增速与排位无明显变化，也再次验证了这一判断：强生的创新药部门收入达604亿美元，同比增长6%；罗氏制药业务收入接近540亿美元，按固定汇率计算增长7%；赛诺菲总收入则接近480亿美元，以9.9%的增速（固定汇率）领跑，其王牌产品度普利尤单抗的销售额达172亿美元，是毋庸置疑的增长核心引擎。据预测，2026年，礼来的GLP-1/GIP双靶点药物替尔泊肽的两种剂型的全球销售额预计将达到450亿美元，而诺和诺德司美格鲁肽的所有剂型组合不到400亿美元。这意味着，若预测成真，司美格鲁肽自2025年登顶全球“药王”后，其统治地位可能仅维持一年，周期甚至比默沙东K药的“药王”头衔维持的更为短暂。然而，对诺和诺德而言，挑战远不止于“药王”宝座的易主，其在2026年的处境或许还将更加艰难。在市场方面，为应对礼来替尔泊肽的强势进击与其他本土创新GLP-1产品的潜在威胁，诺和诺德已在2025年底，将中国市场的司美格鲁肽价格大幅下调47%，试图以价换量。然而，司美格鲁肽在中国、印度、巴西等新兴市场的化合物专利将于2026年3月集中到期。要知道，仅在中国市场，国家药监局就已受理了至少10款生物类似药的上市申请，一场激烈的价格战与市场瓜分已箭在弦上。与此同时，为稳固美国市场并应对医保支付压力，诺和诺德还已同意自2026年起下调司美格鲁肽两个版本的价格，进一步压缩利润空间。在新产品方面，2025年底，诺和诺德口服版司美格鲁肽的获批，虽为其赢得了作为首个口服版GLP-1减肥药的先发优势，但其市场窗口期可能极为短暂。海外分析师普遍认为，其严格的空腹服用要求将成为商业化的掣肘。而礼来的口服候选药物奥格列龙也预计将于2026年获批，且无相关空腹限制，在患者依从性上可能构成降维打击。此外，辉瑞、罗氏等巨头的同类管线也在快速推进，未来口服GLP-1市场的竞争难以忽视。当然，外部的重重压力之下，诺和诺德的内部也正进行从上到下的深度调整。2025年，其GLP-1销售额增长未达预期，增长显露出疲态。为应对挑战，公司于同年9月宣布了一项大规模重组计划，计划裁员约9000人以优化成本结构，并重新聚焦于糖尿病与减重核心业务。诺和诺德将破局的希望，寄托在了司美格鲁肽与胰淀素类似物复方制剂卡格列肽之上。该疗法在临床中展现了约23%的减重效果与较低的胃肠道副作用发生率，被视作对抗礼来替尔泊肽及其他双靶点药物的“终极武器”。在其对2026年最具商业潜力新药的预测中，卡格列肽以2032年预计销售172亿美元高居榜首，远超其他管线。不过，从诺和诺德这一年走过的路来看，当老对手礼来的替尔泊肽正沿着一条清晰而陡峭的上升曲线加速拉开差距时，诺和诺德的反击却呈现出节奏分散、战线拉长、短期与长期目标交织的状态，诺和诺德能否在这场围剿与反围剿中胜利，甚至再度拉开差距，还要看其接下来的选择。

2026年全球制药TOP10的变化或许将在行业的意料之外：据预测，凭借GLP-1药物替尔泊肽的爆发，礼来将从第十名一举登顶，而诺和诺德也将首次跻身榜单；昔日巨头辉瑞与BMS则因专利悬崖与增长空窗，前者将从第一跌落至第十，后者甚至跌出前十榜单。2026年，全球制药TOP10的格局即将迎来一场大洗牌。近日，全球知名分析机构在一份报告中对2026年的全球制药TOP10进行了大胆预测。其中，礼来在GLP-1销售额水涨船高的助力下强势登顶，从2025年的第九名一跃成为榜首。同样稳步上升的还有艾伯维，凭借自免“双子星”成功接棒修美乐，站稳排位第二。与此同时，诺和诺德首次跻身前十，标志着GLP-1领域的竞争已彻底改写巨头排位。然而，洗牌之中亦有失意者。曾经的“宇宙大药厂”辉瑞，在专利悬崖与产品青黄不接的双重压力下，预计将从第一滑落至第十；而BMS则因核心产品放缓和创新管线未能及时补位，遗憾跌出前十。无论是礼来凭借爆款药物闪电登顶，还是辉瑞因产品接替不上问题迅速滑落，背后都指向同一个行业现实：单一重磅药物生命周期正在缩短，管线迭代速度与整体布局的眼光，已成为决定企业位次的关键。据预测，礼来将以超过700亿美元的制药业务收入，首次登顶全球跨国大药企榜首。这一数字相比其2025年第三季度业绩指引中的全年营收，高出至少100亿美元。要知道，就在两年前，礼来与诺和诺德在制药业务收入上仍远在TOP10之外。然而凭借旗下GLP-1明星替尔泊肽销售额的水涨船高，礼来不仅在2025年首次闯入TOP10，更将在2026年一举问鼎。另一家GLP-1双姝之一的诺和诺德也将凭借司美格鲁肽的持续增长，稳步挺进TOP10。本次排位中另一大亮点是艾伯维，将“飞升”至第二位。尽管此前通过收购艾尔建跃居全球第四，但其营收支柱修美乐专利到期始终是悬顶之剑。自2023年在美国市场失去独占地位后，修美乐年销售额下滑近50%，对整体营收结构造成显著冲击。当然，这也造成了在随后的几年中，艾伯维在TOP10中的排位始终难言突破。然而，当一颗巨星渐暗，两颗新星已冉冉升起。利生奇珠单抗）与乌帕替尼自2023年起就以超过50%的增速强势接棒，推动艾伯维的产品结构实现跨越。不过，这也是艾伯维在自免领域的深耕，持续拓展两款产品已获批适应证市场份额的结果。根据艾伯维在2025年的一场投资者交流活动中披露，在炎症性肠病（IBD）领域，两款产品已合计占据克罗恩病（CD）约半数市场，以及溃疡性结肠炎（UC）近三分之一份额。2025年二者合计销售额将突破250亿美元。没有对比就没有伤害。相比之下，BMS在来那度胺专利到期后，始终未能有效缓解增长压力。2025年前三季度，其以356亿美元营收勉强居于第十位，预测显示，在接下来的财报季中，BMS或将跌出TOP10行列。2025年前三季度，辉瑞成为TOP10中唯一一家第三季度及前九个月收入均出现下滑的跨国药企，跌幅分别为6%和2%。除疫情相关疫苗和口服产品需求难以延续之外，阿哌沙班、肺炎疫苗沛儿、哌柏西利等多款重磅药物面临仿制药竞争，仅2025年就造成超过15亿美元的营收损失。此外，尽管辉瑞通过百亿收购与豪赌减重药物公司拓展管线，但新产品尚处于研发或早期商业化阶段，短期内难以形成规模收入。归根结底，就像海外分析师对其评价：辉瑞当前面临的并非没有布局，而是缺乏一个能够在2026年直接带来50亿美元以上增量的爆发式产品。想了解2026年全球制药TOP10有什么样的变局，请您明天接着收听。

回顾我国对创新药的鼓励与支持，过去很长一段时间都在向全球学习，例如加入ICH，学习全球监管科学；建立药品上市许可持有人（MAH）制度，借鉴欧美经验，将药品上市许可与生产许可分离，鼓励研发创新、优化资源配置；建立药品专利纠纷早期解决机制，类似美国的“专利链接”制度，旨在平衡原研药企与仿制药企的利益，鼓励真正的源头创新。然而，在医保控费上，我国在集采与药价谈判上的探索，却成为了全球实践的高地。于是，在美国、欧洲等地的医保控费政策，都有中国经验的即视感。最典型就是美国在2022年通过的《通胀削减法案》（IRA）。长期以来，由于美国在2003年的《美国联邦医保现代化法案》（MMA）中设立的“不干预条款”，即联邦政府不得干预药企与私人保险公司之间的价格谈判，也不得制定统一的药品价格目录，导致美国药品定价长期高于其他发达国家数倍。直到2022年，拜登政府通过《通胀削减法案》（IRA）彻底打破了这一僵局，明确授权美国的HHS（卫生与公众服务部）可以就“部分特定药品”与药企谈判最高价格，于是，医疗保险第一次利用其数千万参保人的规模，与药企谈降价。2024年，美国HHS公布了首批10款纳入医疗保险价格谈判的药品，上演美国版“灵魂砍价”，平均降幅超过50%。例如，降幅最高的默沙东的降糖药西格列汀，降幅达79%，诺和诺德超速效门冬胰岛素降幅达76%；AZ的降糖药达格列净，降幅达68%。2025年，第二轮医疗保险价格谈判药品再次扩大到15款，从传统慢病药开始延伸至代谢、肿瘤、呼吸、自免等更广阔领域，并将诺和诺德的司美格鲁肽、辉瑞的哌柏西利等销售规模更大的产品纳入其中，整体降幅在38%～84%。此外，今年1月，美国政府还公布了第三轮IRA药价谈判名单，不仅针对前两轮纳入的可零售处方药产品，还首次将 必须在医疗机构内注射的药物纳入谈判范围。据悉，这15款药在2024-2025年度累计消耗了医疗保险公司约270亿美元的支出，占医保总药费的6%。根据美国政府公开测算，通过IRA药价谈判，到2031年，医疗保险的处方药支出累计节省约1000亿美元。在欧洲，医保控费同样展现出了“向中国抄作业”式的逻辑。例如欧洲卫生倡议。长期以来，欧洲各国虽然拥有全民医保，但定价权分散在各国手中，导致药企可以利用信息差在不同国家实行“一国一价”。为了反击这种定价策略，欧洲出现了类似“省际联盟集采”的跨国谈判组织。欧洲卫生倡议由比利时、荷兰、卢森堡、奥地利和爱尔兰组成的跨国联盟，对高价罕见病药物和创新药进行联合评估与价格谈判。以备受关注的脊髓性肌萎缩症（SMA）基因疗法为例，这些国家通过“抱团取暖”，利用合并后的市场份额“以量换价”，最终使得药企给出了远低于单一国家谈判的价格。曾被英国NHS列为其历史上规模最大、最成功的单项全国性招标案例之一的对阿达木单抗的招标，也充斥着中国集采的影子。据悉，在2018年专利到期前，修美乐一直是NHS单品支出最高的药物，年花费超4亿英镑。NHS在生物类似药上市前即设定了全国招标计划并设置硬性目标：3个月内90%新患者使用低价药，10-12个月内80%老患者完成换药。最终，NHS通过引入安进、山德士、渤健、迈兰，以及原研药企艾伯维五家参与“争霸”，降幅超75%，每年能够节省3亿英镑。值得一提的是，艾伯维为了保住市场份额，最终也提供了“骨折价”参与竞标。有意思的是，放眼全球，可以看到一条越来越清晰的趋势：面对日益沉重的财政压力，药品价格治理，正在从“市场主导”走向“政府主导”。无论是美国通过立法赋予医疗保险谈判权、搭建“特朗普大药房”平台，还是欧洲通过跨国联盟、生物类似药“集采”，中国通过医保谈判与集采进行控费，本质上都指向同一个方向，让政府重新站到药价形成机制的中心位置。感谢您的收听。祝各位听友春节快乐，我们节后，不听不散。

特朗普在上一任期内就曾提出过类似最惠国药价模型，试图让美国医保支付价向其他发达国家的最低价看齐，但因法律，以及与大药企的利益冲突而未能真正落地。2025年再次就任后，特朗普选择了一条“侧面迎敌”的路径：既然直接在医保体系内控费困难，那就绕开医保，搭建一个低价平台。于是，“特朗普大药房”就此诞生。虽然并未被写入美国法律，但特朗普政府持续释放如果大药企不降价入驻，就将采用恢复MFN强制定价、对高价进口药征收关税、扩大药价谈判范围等更激进的手段。根据白宫在2月5日的启动仪式上披露的信息，首批受邀的17家跨国药企中，已有16家签署合作协议。其中，辉瑞、礼来、诺和诺德、阿斯利康等已率先上线部分产品；强生、默沙东、GSK、赛诺菲、诺华、安进、吉利德、BI等企业也已签约，产品将陆续进驻。艾伯维、再生元两家企业还尚未完全与“特朗普大药房”达成协议。从上线产品上来看，“特朗普大药房”已上线的药品集中在患者需求大、价格敏感度高的领域，例如GLP-1、胰岛素、降压药等。其中，诺和诺德的口服版司美格鲁肽，定价为1349美元，“特朗普大药房”上折后仅需149美元；辉瑞克立硼罗软膏从792美元降至158 美元；阿斯利康达格列净从599美元降至181美元。不过，围绕“特朗普大药房”的争议，也几乎在上线同时爆发。最集中的质疑来自于“受益人群过窄”。全美约92%人口拥有某种形式的医疗保险，而“特朗普大药房”主要服务对象是无保险人群和保险不覆盖药物患者。对于大多数已有保险的患者，其保险后的自付额往往已经低于“特朗普大药房”上的价格。同时，通过“特朗普大药房”现金购药，通常无法计入商业保险年度免赔额，反而可能影响后续报销。平台覆盖面也仍然较小。截至2026年2月，“特朗普大药房”上线药品仅43种，大量罕见病药物、肿瘤创新药、复杂慢病用药并未包含在内。因此，对“特朗普大药房”的评价呈现出明显两极分化：支持者认为，它是打破美国药价僵局的破冰者；反对者则认为，它更像是只有43种药的政府版比价平台，象征意义大于实际作用。推其实，从底层逻辑上来看，“特朗普大药房”一直透露着“熟人”的影子，与中国的“四同”药价平台有异曲同工之妙，都是通过政府推动价格透明和比价来降低药价。当美国也开始“四同”药价治理，意味着什么？请您明天接着收听。

近日，美国也上线了自己的“四同”药价治理平台——“特朗普大药房”。2月5日晚，特朗普宣布“特朗普大药房”高调上线。在该平台上，司美格鲁肽可以打九折、达格列净二甲双胍缓释片可以打七折、泮托拉唑可以打五折……美国医保控费再次有“抄”中国“作业”的影子。一边是，跨国药企苦心经营数十年的高价体系；另一边是，政府亲手搭建的“比价平台”。更有意思的是，不只美国开始上演“灵魂砍价”、药价治理，欧洲、英国也早已推行带量采购、药价谈判的措施。某种程度上，全球都正在发生一场静悄然转变：曾经是中国向欧美学习如何构建创新药生态，如今，越来越多国家开始向中国“抄作业”，学习如何治理创新药价格。一个以政府为主导的全球医保控费时代，也许正在加速到来。如果用一句话概括“特朗普大药房”，可以把它理解为“处方药版的淘宝”，厂家直销，没有中间商赚差价。不过，与医药电商不同的是，“特朗普大药房”本身并不承担交易、支付和配送的功能。患者不能在网站上直接下单，只能在搜索到要买的药品后，获取折扣券，再前往药企自营或授权的平台完成购买。更准确地说，“特朗普大药房”是一个由政府背书的处方药比价平台，不做中间商，直接对接药企和患者，试图用更透明的折扣价，撬动长期由保险公司、PBM（药品福利管理公司）和药房主导的美国药价体系。在“特朗普大药房”官网，平台给自己的定位也相当直接——“帮助美国人找到全世界最低价格的处方药”，并确保美国患者能够以发达国家的最低价格买到药。那么，一个只有“比价”功能的平台，为什么会在美国诞生？答案还要从美国的医保支付结构说起。长期以来，美国被公认为是全球药价“高地”。同一款创新药，在美国的售价往往是欧洲、日本等市场的2-5倍。这背后的核心支撑就在于美国独特的药品支付体系。在美国，虽然联邦医保和商业医疗保险覆盖了绝大部分人口，但药品从药企到患者手中，通常要经过一个复杂链条：药企、PBM、保险公司、药房、患者。药企首先给药品设定一个官方标价，随后由PBM代表保险公司与药企谈判，确定哪些药物纳入保险目录、给出什么报销条件。作为交换，药企向PBM提供大量返点和回扣。PBM再把谈判结果打包给保险公司，最终决定患者在药房的购买价格。在这一过程中：药企为了覆盖返点成本，不断抬高“标价”；· PBM掌握目录准入权，享受返点和回扣，从差价中赚得盆满钵满；· 药品的标价、结算价、患者自付价三套价格并行，却彼此差距巨大。当然，这一模式的好处是，支撑了美国成为全球创新药研发的中心；然而，一旦某款药未被保险覆盖，或患者处在高免赔额阶段，往往需要承担极其高昂的自费价格。高药价，也因此成为过去二十余年中，美国历任政府屡战屡败、屡败屡战的难题。当美国也开始“四同”药价治理，意味着什么？请您明天接着收听。

递送系统是小核酸药物的核心技术壁垒，此前全球市场的核心技术长期被海外企业掌握，成为中国小核酸产业发展的最大障碍。而如今，国内企业已在递送技术领域实现全面突破：瑞博生物自主研发的肝靶向递送平台，已推动多款产品进入临床II期；赫吉亚打造了6大肝内/外递送平台，研发了全球首个实现“一年一针”给药的siRNA产品；圣因生物的LEAD™平台则在代谢领域实现了靶向和长效的双重突破……在递送系统方面，目前国内企业在肝脏递送领域已与海外并跑，化学修饰、递送效率等核心指标达到国际水平，而在肝外递送领域，肝外递送技术也取得显著进展。圣因生物的LEAD™平台、赫吉亚的神经递送平台等，正在将小核酸药物的应用边界从肝脏拓展至脂肪、肌肉、中枢神经系统等更广泛组织。除少数细分方向外，与海外企业已无明显代际差，部分企业甚至在超长效递送、多组织靶向等方面实现了超越，为小核酸药物的临床转化奠定了技术基础。与此同时，差异化的研发策略是中国企业能够快速突围的另一关键。与海外巨头从罕见病到常见病的传统路径不同，中国小核酸研发企业大多选择直接切入慢病赛道。国内某小核酸研发公司负责人曾公开表示，小核酸药物的天生特征与这类疾病的治疗需求高度契合。这正是很多中国企业的战略考量。心脑血管、乙肝、肥胖等大病种，这些领域患者基数大、未满足临床需求高，且传统治疗手段存在疗效有限、用药频率高等痛点，小核酸药物的长效、精准优势能形成完美替代。这些痛点恰好是小核酸药物能够发挥优势的领域。如赫吉亚的针对高脂蛋白血症的产品是国内进度最快的同类siRNA产品；先衍生物的高血压siRNA疗法进入临床二期，进度全球领先；瑞博生物的RBD4059是全球首款进入临床的血栓性疾病siRNA药物。中国生物制药通过投资圣因生物、收购赫吉亚，也正是瞄准了这一战略方向。其在收购赫吉亚后表示，这将进一步完善其在心脑血管、代谢性疾病及神经系统疾病领域的布局。其实自2025年以来，已经堪称中国小核酸的“出海大年”，国内企业不仅成功攻克了递送专利壁垒，在靶点选择和分子设计方面更是展现出全球竞争力。舶望制药与诺华达成总金额超50亿美元的合作；瑞博生物与勃林格殷格翰达成超20亿美元合作；加上如今圣因生物与礼来、罗氏的累计29亿美元交易，中国小核酸平台的技术价值正在得到全球市场的充分认可。国际化合作与出海加速了中国小核酸的全球影响力的同时，国内的药监部门也在为行业发展提供了支撑。2025年，CDE曾发布了《化学合成寡核苷酸药物药学研究技术指导原则（征求意见稿）》，其框架与欧洲药品管理局高度一致，国内药监部门正在建立与国际接轨的小核酸药物监管体系。监管趋同也为中国小核酸药物的全球注册提供便利，加速其国际化进程。行业研报分析认为，目前国内小核酸赛道已形成“资本融资、技术研发、BD出海、并购整合”的正向循环：资本为研发提供资金支持，研发成果通过BD合作实现技术出海和价值兑现，头部药企则通过并购整合创新资源，加速产品商业化，这种逐渐成熟并形成闭环的生态让中国小核酸产业的发展步入快车道。小核酸药物作为继小分子、抗体药之后的第三代疗法，其研发逻辑发生了根本性变革：从基因层面调控疾病，攻克了大量传统药物无法触及的“不可成药”靶点。小核酸药物研发成功率大幅提升，从临床一期到三期的成功率达59.2%，是靶向药的5倍；且基于技术平台的快速迭代能力，能实现候选药物的高效筛选。而中国企业也充分发挥着自身的工程师红利，在小核酸药物的化学合成、药物优化、序列设计等方面具备显著优势，能快速实现技术的迭代升级，在敲降效果、给药周期、注射方式等方面形成差异化优势。同时，国内企业在小核酸产业链上游的寡核苷酸合成、递送材料生产等环节已实现国产化，大幅降低了研发成本，进一步提升了研发效率，让中国小核酸产业在全球竞争中占据了成本和效率的双重优势。在全球小核酸市场规模预计2033年达467亿美元的背景下，中国的小核酸药物研发正凭借技术、效率、市场的多重优势，在全球赛道中占据更重要的位置。

拿圣因生物与礼来合作的心血管代谢领域疗法来说，更是实现了每年仅两次皮下给药，相较于传统化药每日甚至多次给药的模式，极大提升了患者的用药依从性。更重要的是，LEAD™平台是圣因生物完全自主研发的技术体系，拥有完整的知识产权布局，在国际合作中规避了专利纠纷风险，这也是注重技术合规性的跨国大药企最为看重的核心要素之一。管线布局在代谢慢病领域，让圣因生物与跨国药企当下乃至未来的研发战略相契合。不同于海外小核酸明星企业普遍选择从罕见病领域探索再向其他领域切入，圣因生物从创立之初就将核心管线聚焦于代谢性疾病，高血压、糖尿病、肥胖等慢病大市场都是其重点布局。公开数据来看，目前圣因的管线中已有多款药物进入临床阶段：·   SGB-9768（靶向补体C3）虽然获得了FDA孤儿药认定，但其适应证同时覆盖C3肾小球病、原发性IgA肾病等患者群体更广的肾脏疾病；SGB-3908（IBI3016）则靶向血管紧张素原（AGT）的高血压siRNA疗法，已经将亚洲权益授权信达； 在代谢领域，圣因差异化优势在于“减重不流失肌肉”，直接针对现有GLP-1类药物的局限性；针对肥胖症研发的SGB-7342，在今年1月完成中国I期临床首例受试者给药。礼来与罗氏的接连入局，也侧面验证了对这一技术从临床到商业逻辑的认可。礼来作为全球代谢疾病领域的领导者，正加码RNAi技术在糖尿病、肥胖领域的应用，LEAD™平台在组织选择性递送方面的创新能力，正是其所需要的；而罗氏的加码，则体现了其对下一代高效RNA疗法的战略布局。罗氏则在重返RNA赛道后，将心血管代谢领域列为核心布局方向，此前罗氏从小核酸明星公司手中拿下了高血压siRNA疗法的海外权益。可以说，圣因生物聚焦代谢领域的管线布局，恰好与两大跨国药企慢病赛道布局相契合。值得注意的是，这一次罗氏与圣因生物的交易中指出，早期研发由圣因负责，后续临床开发和商业化由跨国药企接手，这种合作分工，更是发挥了双方的核心优势，提升了药物的临床转化和商业化效率。推荐圣因生物接连获得跨国药企青睐，只是中国小核酸赛道全面崛起的一个切面，或者说一个缩影。2026开年以来，行业内并购、IPO、临床进展的密集落地，甚至今年1月13日被业内人士称为小核酸的“中国爆发日”。这一天，中国生物制药宣布以12亿元全资收购小核酸创新药企赫吉亚生物；中美瑞康宣布其针对突变型渐冻症的siRNA疗法产品完成II期临床首例患者给药；圣因生物的肥胖症siRNA候选药物在中国完成1期临床首例受试者给药；信立泰自主研发的用于治疗脂肪肝的siRNA创新药临床试验申请获受理……从并购到临床试验进展、从头部药企到创新药企，无一不清晰地传递出一个信号：中国的小核酸研发正在全面爆发。从罕见病领域的探索，到涌入慢病的万亿蓝海，从技术跟跑到进击全球，想了解中国小核酸产业如何站上全球顶流舞台，请您明天接着收听。

2月2日深夜，医药人的朋友圈被一笔超17亿美元的合作刷屏，不是ADC，也不是GLP-1，而是小核酸。罗氏旗下基因泰克与圣因生物达成独家全球许可协议，以2亿美元首付款+最高15亿美元里程碑付款+销售分成的模式，拿下后者一款RNAi疗法的全球独家授权。而这距离圣因生物与礼来达成12亿美元心血管代谢领域RNAi疗法合作，仅过去不到三个月。当两家全球TOP10制药巨头在短短100天内连续对同一家小核酸公司下注，一个清晰的产业信号已经传出：小核酸，正在成为下一个兵家必争之地……在全球小核酸赛道竞争日趋激烈的当下，圣因生物接连被礼来、罗氏两大跨国大药企选择，总是要有些“过人之处”。跨国大药企们真金白银买单的核心原因，答案就在其差异化的技术平台与精准的管线布局中。技术平台的原创性突破，是圣因生物的核心壁垒。圣因生物构建了完整且自主的递送技术矩阵。其核心是成熟的N-乙酰半乳糖胺肝靶向递送系统和突破性的LEAD™肝外递送平台。N-乙酰半乳糖胺平台确保了药物能高效、特异地抵达肝脏，实现长效治疗，这一技术已在行业内得到验证。而真正让圣因生物脱颖而出的，是LEAD™平台所展现的组织选择性递送能力。O-RNAi药物诞生以来，组织特异性递送和体内短效性一直是难以突破的两大痛点，这也是罗氏2010年一度退出RNA领域的原因。而圣因生物自主研发的LEAD™平台，破解了这两大行业难题。一方面，这个平台实现了RNAi药物的高特异性组织靶向，大幅降低脱靶效应带来的安全风险，解决了小核酸药物的临床转化核心障碍。该平台能够将siRNA药物精准送达脂肪、肌肉、免疫细胞乃至中枢神经系统等肝外组织，突破了传统小核酸药物主要局限于肝脏疾病的瓶颈。另一方面，LEAD™平台使利用RNAi技术治疗由肝外组织驱动的慢性病成为可能。基于该平台开发的药物能实现超长效给药，常规产品可达到半年一次给药。公开资料显示，基于该平台开发的药物有望实现每年仅需12次皮下给药，这对于需要终身用药管理的慢性病患者而言，依从性是质的飞跃。从罕见病领域的探索，到涌入慢病的万亿蓝海，从技术跟跑到进击全球，想了解中国小核酸产业如何站上全球顶流舞台，请您下周一接着收听。

中国中药是名副其实的“国家队”，出身于1955年成立的中国药材公司，2003年并入国药集团，其后更名为“中国中药公司”，为国药集团搭建起中药产业板块平台。2010年，中国中药由中药贸易向中药工业转型。此后，它通过多次并购夯实工业发展底座。2013至2015年先后并购了盈天医药、贵州同济堂、天江药业。其中，中国中药出资87.6亿收购天江药业（及其全资子公司一方制药）87.3%股权。中国中药在其官网表示“这一并购创下国内制药业最大并购案”，也奠定了中国中药在配方颗粒行业的领军地位。值得一提的是，国药集团同时控股中国中药和太极集团，两家在中成药、中药配方颗粒领域存在业务重叠。2020年国药增资入主太极集团时，曾承诺5年内解决同业竞争，市场曾猜测中国中药将私有化，并且并入太极集团。不过如今，国药入主太极的五年之期已到，同业竞争问题尚未解决，而中国中药的私有化计划也几经波折，仍是二级市场投资者心中悬而未决的疑问。追溯中国中药的私有化历程，可谓一波三折：最早在2021年1月，国药集团私有化中国中药的消息首次传出，中国中药股价当日上涨7.03%，但最终并无下文。2022年12月，再次出现中国中药被私有化的传闻，而后中国中药发布辟谣公告，此次传闻才得以终止。公告发布当天，其股价收窄16.41%，刷新过去5个月以来新高。直到2023年6月，中国中药公告称国药集团“初步探讨”私有化，但强调“尚未形成具体方案”。·   2024年2月21日，私有化计划终于迎来首次正式要约。中国中药公告称，国药集团建议透过计划安排的方式，以每股4.6港元现金的价格将中国中药私有化。不过，此次私有化计划又最终因“先决条件未获满足”，2024年10月正式告吹。到2025年10月，是国药集团此前承诺五年内解决同业竞争的节点，等来的却是两家公司交出的业绩下滑的答卷。这一年，中国中药迎来十年首亏，太极集团的业绩也处在低点。据太极集团中报显示，2025上半年营收56.58亿元，同比下降27.63%，归母净利润1.38亿元，同比下降66.82%。虽然并未等来战略重组，但两家公司的人事变动却颇为频繁。2025年间，太极集团副总经理罗诗遂、谭礼文及监事徐庭梅、李茹相继离任，董事会成员更是近乎全面替换。而中药控股执行董事、董事会主席陈映2024年辞任，2025年初又有六名非执行董事辞任。中国中药此次盈利预警公告发布后，有业内人士认为其重组概率或将提升。若将中国中药私有化，通过资产注入整合的方式解决同业竞争问题，对两家公司来说是强强联合，也可以实现集团中药业务的整合。当整个中药板块的业绩普遍遭遇挑战时，中国中药的业绩失速，已经不只是单个企业的危机，同样是行业进入深度整合与价值重塑期的标志。如何在行业洗牌中寻找新的立足点，守住龙头地位，是中国中药接下来最关键的考验。

中药细分赛道龙头，遭遇十年首亏！1月27日，中国中药发布一份“罕见”的盈利预警公告。2025年度，公司预计将由盈转亏，亏损额介于3.5亿至5亿元，净利润同比暴跌1785%至2507%。即便剔除商誉减值等因素，利润仍同比下降45%至55%，主营业务盈利能力几近腰斩。过去十年以来，中国中药得益于中药配方颗粒政策红利与高成长性，从未出现亏损。2017年至2021年其营收复合年增长率更是高达22.95%。而如今这份亏损预警似乎正式宣告：中药龙头们过去的成长与估值逻辑，正在被动摇。中国中药是中药配方颗粒的“龙头老大”，自1992年起步发展，目前在等级医疗机构的覆盖率超60%，市场占有率53%。作为业绩“压舱石”，中药配方颗粒板块业务占中国中药总营收的近一半。但近两年，该板块业绩屡屡下滑。2024年营业额约为69.7亿元，同比下降23.5%。2025年上半年营业额约为29.9亿元，同比下降14.1%。2025年度盈利预警公告中，公司将亏损归结为两方面原因：一是中药配方颗粒业务受集采业务占比提高、市场竞争加剧等影响，收入规模及盈利能力下降，二是商誉和相关资产组减值。其中，商誉减值与中药配方颗粒业务紧密相关。早在2025年上半年时，公司商誉减值便已达到2.42亿，主要是由于中药配方颗粒业务表现欠佳，就江阴天江计提商誉减值。中药配方颗粒是传统中药饮片的现代表现形式，以中药饮片为原料进行制粒，用于调配中药汤剂。传统煎煮方式会导致中药材40%-60%的成分流失，而标准化生产的配方颗粒药效利用率可达70%-80%。相较于普通中药饮片，其质量可控、随证加减，开水冲服、方便快捷，价格普遍高于普通饮片，一度被视为“黄金赛道”。2021年时，中药配方颗粒市场规模达到240亿元高点，此后几年始终保持在160亿到170亿元之间。2024年，我国中药配方颗粒的年产量和年需求量分别约22.93万吨和22.49万吨。只是当中药配方颗粒集采的“刀”落下，黄金赛道迎来重塑的同时，赛道内的玩家们日子也都不好过了。一方面，中药配方颗粒行业的价格“天花板”被全面压缩。2023年下半年，《中药配方颗粒采购联盟集中采购公告》发布，山东牵头山西、内蒙古等15个联盟省份开展中药配方颗粒省际联盟集中带量采购,平均降价50.77%。截至2025年6月30日，纳入中药配方颗粒集采的22个省（区，市）已全面执行集采。2024-2025年，受集采降价，成本上涨及市场竞争加剧等因素影响，中国中药的中药配方颗粒营业收入和盈利水平大幅下降。承压的不仅是中国中药，另一家中药配方颗粒龙头企业红日药业也遭遇十年最差业绩。另一方面，中国中药在财报中指出，集采对中药配方颗粒企业提出了更高要求，企业需提升生工艺，加强质量管控并完善溯源体系建设。除了受集采影响较大的中药配方颗粒板块外，中国中药旗下还有四个核心业务板块，分别是中药材生产及经营、中药饮片、中成药、中医药大健康，2025年上半年均出现不同程度的承压。其中，业绩降幅最大的是中药材生产及经营业务，该板块营收4.46亿元（占总营收6.0%），同比减少40.9%。据悉，2022年至2024年上半年，中药材价格显著上涨，目前整体市场仍处于高位震荡区间。价格波动带来公司采购成本压力，也导致部分药材销售订单减少。此外，中药大健康板块也明显下滑，该板块业务营收1.22亿元（占总营收1.6%），同比减少21.8%。早在2018年前后，中国中药基本完成中药大健康的全产业链布局，目前主要包括人参、陈皮、燕窝、肉蓉等品类。据此前财报，在行业竞争激烈之际，中国中药大健康产品的市场拓展成效不足，产品销售量减少。作为中药老牌药企，中国中药近年来正在聚焦转型，重点围绕中药创新药与中成药二次开发。2025年，中国中药的产品新增触达二级及以上医疗机构超1750家次，仙灵骨葆、金叶败毒颗粒等重点品种销售金额过亿元，同比实现正向增长。此外，新增广东省中药饮片（冯了性）工程技术研究中心，旨在为中药饮片领域的创新发展提供核心技术。集采的车轮碾过，十年增长神话褪色，如何找到新的平衡点和生长节奏？请您明天接着收听。

过去二十年，印度制药业依托成本优势，在全球仿制药市场迅速扩张，占据了全球约20%的仿制药供应，全球前十大仿制药企中，半数为印度药厂。美国市场中约40%的仿制药、非洲市场超过半数的仿制药来自印度。低价，成为印度药最鲜明、也最具竞争力的标签。但问题在于，这种低价并非仅仅来自规模化和效率提升，更多时候还建立在了极端压缩成本之上。当价格被压缩到接近成本极限时，最先被挤压的不是销售费用，而是质量管理与过程控制的“成本”。这次被药监局点名的两家企业，暴露的问题恰恰集中在这些环节：质量管理体系运行不到位、对超标风险批次缺乏充分评估、生产过程中的防污染措施与药典执行存在缺陷、生产与检验控制失效、厂区管理松散、防虫措施缺失……在高度成本控制下，对质量的管理成了最先被舍弃的，暴露的问题也是“低级”的。近年来，印度药品在国际市场因质量问题被通报、被暂停使用的案例并不少见，仅仅是与中国市场相关的药品质量安全问题，也是屡禁不止。2024年8月，国家医保局发布公告称，印度瑞迪博士实验室的盐酸托莫西汀胶囊在原料药管理、工艺验证、质量控制等方面存在缺陷。国家药监局对该产品采取暂停进口、销售和使用措施，甚至暂停瑞迪博士实验室参与国家集采的资质到2026年2月28日。值得注意的是，这已是瑞迪博士实验室第二次因质量问题被查处。早在2018年时，其生产的富马酸喹硫平因生产工艺与注册内容不符，就曾被暂停在中国销售。无独有偶，2025年4月，国家药监局发布公告称，针对印度另一家药企生产的地高辛原料药组织了现场检查。检查结果显示，该企业存在多项严重问题。包括：实际生产工艺与注册申报工艺不一致；生产工艺和关键参数变更研究不充分等。这些问题违反了我国《药品生产质量管理规范（2010年修订）》及药品关联审评审批的相关要求，直接影响药品质量与使用安全。印度仿制药的质量问题之所以愈发引起行业关注，还在于印度药企正通过国家药品集采，快速进入中国市场。在第十一批国家药品集采中，印度药企的中标数量和品种覆盖面均明显提升，5家印度制药企业拿下了7个品种，也创下了历届国采印度药企中标数之最，部分品种的报价甚至拿下最低价中标。但就在集采中标结果公布后数日，以0.215元/片最低价中标达格列净的印度企业被曝出在不久前收到了FDA发出的警告信：工厂仓库卫生不达标，仓库内有燕窝、鸟粪、飞鸟、蜥蜴，甚至猫在原料桶间穿行，生产环境仿佛是动物园。不幸中的万幸是，这间工厂主要生产抗病毒药与原料药，供应印度本土市场为主，并非供应中国市场的达格列净的生产线。只是，同一家企业相同的质量监管体系下，质量依然会让人打个问号。事实上，印度仿制药企早在2019年“4+7”集采扩围时，就已经开始与中国本土仿制药企同台竞技。瑞迪博士实验室的奥氮平片就以每片6.19元（10mg）的价格中标，在中国市场站稳脚跟。到2025年的第十一批集采的5家企业7个品种，可以说集采给印度仿制药一条“直通”院内市场的“捷径”。虽然印度进口仿制药在国内的占比尚不及欧美市场，但也逐渐成为国内药品市场的重要组成部分之一。相应地，对其生产场地的境外核查也成为药品质量管控的重要关口。从监管体系来看，国家药监局对进口药品的质量监管将日趋严格，常态化的境外检查、GMP符合性核查将成为常态，只有质量合规、生产达标的进口品种才能在国内市场流通。有长期关注GMP领域的行业分析师认为，国家药监局这一次通过远程检查和现场核查两种形式发现问题并果断暂停进口的措施，是对药品质量问题的零容忍。药监局这种境外药品核查的标准在未来会越来越严、力度也会越来越大。集采通过公平竞争，让过专利期的老药价格回归合理，但集采从来不是“只要最低价”，中标企业必须能在大规模放量后，持续提供质量稳定、供应可靠的产品。不论是对于海外药企还是国内药企，质量是生命线，合规是发展的底线，只有坚守质量与合规，才能在市场竞争中站稳脚跟。