【栏目介绍】

《宏观漫谈》，《高能量》首档专栏节目。由李翔与联合主理人李丰共同制作，不定期上线。两人将会针对当下国内外的宏观形势，进行客观中立的讨论，并试图在历史的长周期里找到一些对应的参考系。

【免责声明】

本节目的所有内容并非旨在提供任何形式的建议，包括但不限于投资、税收、会计或者法律上的建议。

【内容索引】

00:10 近日，7月国民经济数据公布，CPI上涨。7月金融数据公布，新增人民币贷款、居民收入增速低于预期。一些人用“崩溃”二字形容7月社融数据。2024年暑期电影票房超过100亿，但相对于去年的超过200亿仍有差距。上半年餐饮数据陆续公布，数据不乐观。

01:56 社交媒体上大家对宏观数据的解读一般有几种类型：第一种是宏观经济学家的建言献策；第二种是用偏悲观和偏夸张的方法来对宏观数据进行描述。我也难免被这类情绪化的文章所影响，所以我们做宏观漫谈的时候，是努力去思考这些数据背后的意义、因果关系和相关性。这对我来说是个比较持续和不停学习的过程。

04:55 我们看7月经济数据：首先，进出口增长较快、CPI温和回升，可能说明经济在相对低位企稳。其次，出口数据保持合理增长，可能是因为面对美国大选等变动因素，为了年底国外的购物季，企业开始“抢出口”。第三点，7月进口数据转正，CPI有一定程度增长，也许说明即使特殊天气导致了物价上涨，经济也在企稳。第四点，受5、6月两次房地产政策的刺激，7月大中型城市的房地产表现较好，尽管7月往往是购房淡季。

07:13 分析7月金融数据：首先，政府在融资总额中的贡献比较高，前几个月发行明显落后的政府债和专项债，在7月实现了高增。其次，M1数据出现较大负值，M2数据小幅增长，企业新增贷款少增甚至不增，都指向了一件事：7月，老百姓和企业的消费信心有点挑战。

09:17 2024年8月9日，央行发布《2024年第二季度中国货币政策执行报告》，四天后发布7月金融数据报告。

10:37 影响金融数据的几件事：

第一，“防空转”措施。“空转”就是钱在几个金融机构间空转，没有进实体经济。这与今年四月发布的禁止手工补息的倡议有关。

第二，存款“搬家”。今天部分理财产品的短期收益可能比存款利率更高，因此很多人会选择存款“搬家”，也就是从活期转向理财。这种情况在银行里被称为“脱媒”。企业存款和居民存款的“搬家”一定程度上影响了7月M1的数据。

第三，存量房贷和新增房贷之间存在利差。目前，多数城市首套房贷款的利率来到了3字头，少数地区来到了2字头，但存量房贷的利率还普遍在4字头上，而今天的存款利率已经降到2字头，所以大家宁可把钱取出直接还房贷。这种做法会影响两个要素：一是居民的中长期和短期贷款；二是居民端的活期储蓄。

24:00 央行第二季度货币政策执行报告中有一些重要的文字：

第一，“增强贷款增长的稳定性和可持续性”，这和我们刚讲到的几件事有关。

第二，“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”，也就是央行可能要调整基础货币的投放方式，包括二级市场中的国债买卖等。

第三，“多种手段调节流动性”。到底是超发或多发货币有用，还是让已经存在于社会和金融系统中的流动性进行更好配置有用呢？打个比方，是更多地灌水，还是让已有的水更好地配置？

第四，央行的报告中也提及了“存款搬家”的问题，我理解是在提示风险。

今天很多短期收益较好、看起来稳定性比较高的理财产品，比如其底层可能是国债。而这些理财产品在买债时为了增加收益，通常会加杠杆，也就是放大波动和收益。这也许可以类比去年硅谷银行倒闭的例子。今天央行的反复提示就是因为，一方面理财产品的发行期限比国债短，增加了杠杆；另一方面，有些理财产品不是通过持有国债到期来获利，而是通过二级市场在高位卖出来获利，近期国债收益变高，理财产品获利，但这种收益不一定能持续。一旦出现负循环，国债下跌，大家卖理财产品会加速国债下跌，导致账面亏损，也会影响银行的信用。

39:38 2022年11月，我们画过两张中国经济的结构问题的图，房地产从柱子变成了地基，因此核心还是要稳定房地产。央行政策报告中，有一部分内容是关于金融支持住房租赁市场的。

40:29 十一届三中全会之后，如果未来十年中国实现了几亿人的人口要素的流动，那么中国将有机会形成多层次的住房市场，也就是租房除了公租、廉租之外，还有足够多的商业化租房，并对常住人口实现租售同权。

42:13 今天的消费情绪可能也影响了租赁市场的增长。第一，买房人由于不确定房价涨跌，所以会选择先租房住着。第二，卖房人可能认为今天的房价跌到了他不想买的程度，所以更愿意先把房子租出去。而这些心理行为的底层支撑，就是今天租售比已经达到了2%-3%的区间。

46:34 租房业务的高增，跟央行“金融支持住房租赁市场”的表述，以及公募REITs发行提速可能是相关的，其出发点除了稳定房地产市场、构建多层次的住房市场之外，还跟二十届三中全会后的两个文件有关，一是“新型城镇化战略五年行动计划”，二是“关于促进服务消费高质量发展的意见”。

48:14 7月金融数据中有一个小亮点：企业债券发行量有所增加，即企业由信贷融资转向债券融资。我们讲金融问题的时候，一个最重要的问题是“调结构”，而今天企业债券发行量的增加就代表了结构调整已经有了比较明确的转向。

50:39 统计各个国家的“收入房价比”可以发现，东亚国家的这一数据不太合理，可能是因为东亚发达经济体中，大城市的吸引力更强，从而推高了收入房价比。究其原因：一方面跟人口密度有关；另一方面与文化有关，农耕文化的基础就是要自己买房；第三跟经济发展有关，在经济发展较好、较快的时候，大家对于买房更有动力。

54:16 有两本和改革开放话题相关的书，一本叫《筚路维艰》，类似于一个小党史，从党内的角度看中国改革开放。另一本叫《见证重大改革决策：改革亲历者口述历史》，写了改革开放背后的讨论，以及改革开放中的跌宕起伏。讲到这两本书的原因是8月22日是邓小平同志诞辰120周年。在诞辰之前，《求是》发了一篇文章：《把邓小平同志开创的中国特色社会主义事业继续推向前进》，引发了不少讨论。

57:48 结合今天的二十届三中全会报告，看过去的十八届三中全会、十八大报告，也许你会发现，其实改革方向是一脉相承的。简单来讲就是：要相对公平的配置生产要素，允许生产要素相对公平的流动。例如今天强调的统一大市场、反不公平竞争、不允许政府用特殊税务补贴企业、不允许为上市公司提供奖励等，其实在十八大已经写出来了。

01:00:23 有几件值得思考的事：一是23年下半年以来，在中国资本市场发布政策前，相关的外媒小作文几乎没有了；二是今年前6个月，中国发布了730多个游戏版号，有部分比例是发给境外游戏的。

01:01:51 巴黎奥运会开幕式中一些和我们意识形态不同的内容央视没有删减，洛杉矶8分钟的rap也全部播放了。此外，我们做了很多的单向免签和144小时过境，这些都代表了“开放”本身。

【本期相关】

• 7月份国民经济运行总体平稳、稳中有进
• 2024年7月金融统计数据报告
• 2024年7月社会融资规模存量统计数据报告
• 2024年第二季度中国货币政策执行报告
• 手工补息，指银行对业务操作失误的勘误环节，在系统无法自动完成结息的前提下，采用专用补充计息交易进行手工计息处理。然而，有些工作人员为了完成揽储任务，把手工补息作为利率补贴的一种方式，以此绕开内部定价授权。2024年4月，针对部分银行基层分支机构以“手工补息”的方式进行高息揽储的乱象，市场利率定价自律机制发布倡议，要求各家银行立即开展自查，并于本月底前完成整改。
• 金融脱媒，指的是在金融管制的情况下，资金供给绕开商业银行体系，直接输送给需求方和融资者，完成资金的体外循环。

【本期图示】

【录制时间】

2024年8月19日。

【制作团队】

主理人：李翔 、李丰

制作及统筹：张英海  （13514156656）、峰小瑞（pr@freesvc.com）

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